古中人：东方甄选重整需时 短期波动不影响长期价值

　　中国宏观经济数据虽然持续有所改善，但企业于2024年上半年的营商挑战下业绩普遍被看淡。市场对港股整体PE表现有保留，自然令大市难以上行。不过，股市是看未来的，刻下的估值看法未能反映未来，尤其下半年在美国联储局减息的普遍预期下，流动资金入市，可望带动股市之馀，亦有望助力实际经济重拾动力。港股第四季度随宏观经济回升的动力不少。

　　就个股方面，近期焦点在东方甄选(1797)。随著星级主播董宇辉的离开，市场普遍看淡公司今明两年的业绩表现，申万宏源指，头部主播离职，预计GMV或将大幅下滑。该行预计公司2025 财年(即2024年6月至2025年5月)GMV将同比下滑54.6%至69.4 亿元人民币(下同)，董宇辉离职对GMV 增长形成拖累。自董宇辉1 月9 日开播以来，截止7 月19 日，与辉同行直播间GMV累计43.8 亿元，佔同期东方甄选总GMV的54%。同一时期东方甄选GMV达81.7 亿元。因此，预计2025财年公司日均GMV将下滑至2,000万元，对应全年GMV为69.4 亿元。

　　虽然董宇辉的离开对东方甄选的业务来说是有一定的打击，但不能忽视公司在自营产品销售业务上的潜力，且近年有关的佔比在持续提升，料营收下滑幅度可控。申万宏源预计2025财年公司收入可达55.6 亿元，同比下降19.2%。由于与辉同行直播间仅销售第三方货品，收入确认方式为带货流水对应的佣金收入，因此尽管GMV大幅下滑，对收入的影响相对有限。

　　随著东方甄选自营产品销售预期仍维持增长，GMV同比提升5%，对应销售收入54.4 亿元，佔收入比重同比提升49.5个百分点至87%。带货产品结构调整压降毛利率，净利率同步收窄。由于自营产品销售比重增加，且自营产品计算生产成本，料2025 财年公司毛利率将有一定压力。不过，由于核心员工离职，预计公司期权费用同比将大幅下降，从而带动行政费用同比下降20%至2.7 亿元。综合上述的多个因素影响，该行料东方甄选的2025财年利润将承压。

　　然而，对于2024财年则没有影响。其中，据2023年11月21日公告，公司计划将教育业务(含大学教育及B2B业务)出售给母公司新东方，总认购价为15亿元；该交易于2024年1月18日获得批准并于2024财年下半年完成，预计该交易将给公司2024财年带来逾10亿元的一次性收益。剥离教育业务后，东方甄选将更专注于自营产品及直播业务的运营。

　　就董宇辉离开一事，中金公司表示，根据飞瓜资料测算，2024年初至今与辉同行贡献东方甄选旗下抖音直播间整体约50%的日均GMV。因此，与辉同行的出售将对公司短期GMV造成压力。该行预计公司2025财年 GMV将达70亿元，同比下滑约50%。

　　对于公司的未来发展，中金公司则预计东方甄选将聚焦资源于以下方面能力建设：1)选拔优秀主播，持续夯实流量基础；2)自营品产品开发及升级，同时兼顾外部优秀产品发展；3)持续加强与抖音等平台的合作，并推出丰富活动以提升粉丝活跃度；4)继续挖掘矩阵特色，线上线下推广结合以提升垂直领域流量。

　　综合券商的观察，基本评级在「中性」或「维持跑赢」，而申万宏源的目标价为11.9港元，中金的目标价则为11.5港元，可作参考。